去年流感疫情影响全国产蛋鸡存栏量减少，蛋鸡养殖业处于亏损状态，养殖户补栏积极性弱，未来鸡蛋价格易上难下。去年南方遭遇旱涝灾害，蔬菜水果减产严重，水果价格已现反季节性上涨，伴随着蔬菜水果生产旺季已过以及冬季储存、运输成本季节性上涨，水果和鲜菜价格上涨的压力同样不容小觑。如果再考虑到厄尔尼诺对饲料和粮食价格推波助澜，食品通胀压力不可忽视。

　　食品项价格上涨对通胀的压力四季度将逐步显现。随着“宽货币”转向“宽信用”，短期内房地产销售最糟糕的时候已过，但暂无大幅上涨的基础，但地缘政治是否会引发油价上涨存在不确定性。整体上，考虑到经济仅是托底，总需求不会大幅扩张，非食品通胀无压力预计不大。综上，食品是未来通胀主要的潜在压力，在翘尾因素和食品价格带动下，年底CPI同比或接近3%左右的水平。

　　PPI同比年底有望转正。一方面，外需回暖和内需将继续支持经济底部企稳，PMI新订单和产成品库存合成的供需缺口走强，这有利于带动企业补库存需求，PPI底部得以确认。另一方面，只要PPI环比不继续大幅走弱 （在政策放松、经济企稳和外需改善的背景下很难实现），四季度翘尾因素将大幅带动PPI同比回升，年底有望转正。

　　宏观调控：2014年四阶段推演

　　第一阶段从年初到3月，核心是“宽汇率+稳货币”。

　　汇率政策从偏紧到宽松。去年汇率政策过紧，人民币实际有效汇率升值近8%。从1月开始，央行“量”（投放外汇占款）、“价”（中间价引导）齐下，强力干预外汇市场，打破人民币汇率的单边升值。

　　货币政策从偏紧到中性。央行于1月扩大SLF范围，并明确提出隔夜、7天、14天的利率门槛为5%、7%、8%，锁定利率上限，安抚利率持续飙升造成的市场恐慌。

　　第二阶段从4到5月，核心是“宽货币+稳财政”。

　　货币政策从中性到宽松。4月第二周，央行公开市场操作结束连续8周的净回笼。4月17日和5月30日国务院常务会两次宣布定向降准，用于定向支持三农、小微和棚改的再贷款也浮出水面。

　　财政政策从偏紧到中性。3月底开始，8次国务院常务会连续推出一系列稳增长措施，扩大小微企业减税、扩大出口退税、上调铁路投资目标等相继出台。

　　第三阶段从6月开始，李克强总理召开部分省市座谈会要求完成全年目标任务。核心是“宽财政+宽货币+宽信用”。

　　财政政策从中性到宽松。扭转“八项规定”的被动紧缩，加快财政存款投放进度，加大财政支出力度，尤其是狠抓地方政府落实。结构性减税、棚户区改造、保障房建设、铁路投资仍是主要发力点。

　　货币政策从货币端的定向宽松扩展到信用端的实质宽松。前期的定向降准、再贷款等定向宽松措施叠加连续的公开市场净投放使货币端持续宽松，但由于信贷额度的紧张和非标监管趋紧，实体经济并未获得有效的流动性支持。6月以来，信用端逐步开始松绑，从偏紧到宽松。银监会已经通过缩小分子和扩大分母的方式放松了存贷比限制，6月开始央行对信贷的额度管控也出现松动迹象，而非标也悄然复活，金融底初步成型。

　　我们预计上述第三阶段将持续到三季度末，核心原因是目前经济仍有下行压力，而通胀短期内仍将维持低位。

　　从10月开始，随着经济和通胀逐次见底，宏观政策可能会逐步演变到第四阶段，核心是“稳财政+稳货币+稳信用”。

　　财政政策从宽松回归中性。今年财政支出和往年有所不同，由于从二季度开始政府加快财政支出进度，出现了半年突击花钱的现象，上半年累计盈余仅5484亿元，比去年低3393亿元，下半年留下的财政赤字空间占当年财政赤字的140%，低于196%的历史均值，这使年底突击花钱的现象会减弱。

　　货币端从宽松回归中性。经济和通胀在三季度逐次见底，四季度稳增长必要性下降